刘晓博：巨变来临！香港、北京笑了……

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　　2017年12月4日，股市在波澜不惊中度过了平静的一天。

　　在这“平静”的背后，两件大事正在酝酿，将在2018年改变中国资本市场的格局，并改变中国顶级城市竞争的格局。

　　大事一：据香港媒体报道，中国内地、香港两地证监会明年一季度决定“H股全流通”政策。如果成行，估计将有超过9500亿元市值的股份进入香港市场。

　　大事二：同样在今天，“证券时报网”报道说：先有全国股转系统公司监事长邓映翎透露新三板改革动向，后有各市场参与主体对集合竞价转让和盘后大宗交易业务进行测试，一系列动向都在预示着新三板的改革已经为时不远了。

　　这两件大事预示着中国“印股票的时代”全面来临，中国资本市场将开启“香港、上海、深圳、北京”四城同台唱戏的时代（台北股市正在被边缘化）。

　　我此前在专栏里讲过，改革开放以来，中国先后经过了“制造业+出口”和“城镇化+房地产+大基建”（“印钞票的时代”）两个发展阶段，或者说两种发展模式。

　　未来必将走向“印股票的时代”，这个新时代的特征是“实体经济+大众创业、万众创新+IPO注册制”。中国将逐步告别“土地财政”，告别“城镇化+房地产+大基建”的发展模式；同时，通过政府审批制度改革、反腐败、司法制度改革、深化对外开放等，迎接通过“直接融资”为实体经济“加杠杆”的时代。

　　在这个新时代，将有大量中小创企业挂牌、上市，最终实现资产证券化。这将激发民间创业和股权投资的热情，最终推动中国经济的发展。一言以蔽之——股市、债市即将大扩容。

　　未来的中国，将有5个层次的资本市场：

　　主板（一板市场）：深沪港交易所；
　　中小板、创业板（二板市场）：深港交易所；
　　新三板（三板市场）：北京“全国中小企业股份转让系统”；
　　四板市场：各地股权交易中心；
　　五板市场：众筹等。

　　股市大扩容，就需要大资金接盘，需要有足够的市场承接力。目前深沪股市IPO注册制改革遇阻，而且估计这个改革落地将晚于“房地产税”。在这种情况下，未来几年的新股就需要更多市场来分担。

　　在主板、创业板这个层次，国家显然希望香港股市发挥更大作用。所谓H股全流通，就是在这个背景下出现的。

　　首先解释一下，“H股全流通”的问题是怎样出现的。比如你是一家内地企业的老板，你的公司在搞股份制的时候，肯定是以人民币计价的，那时候你还没有考虑到上市问题。等到公司做大，想上市了，这时候出现了一道选择题：去深沪股市，还是到海外。

　　在相当长的时期里，深沪股市上市门槛更高，估值也高。海外股市，比如香港上市门槛低，但估值也低一些。于是，有很多公司选择了香港上市，其IPO的时候只能以港币计价发行股票。于是就出现了一个很尴尬的问题：IPO的股票是港币计价，能在香港流通；之前的“法人股”是人民币计价，无法到香港流通。

　　而且，当时官方也不鼓励H股的“法人股”变更为港币计价，到香港流通。因为这可能带来资本外逃。

　　于是就出现了一个问题：H股的“法人股”想上市流通，只能发行A股，然后在解禁期结束后实现流通。如果没有发行A股，H股公司的原始大股东很难变现。这个问题的存在，让内地企业到香港上市的积极性不高，即便上市了也千方百计想转回深沪股市上市。

　　逐步让H股公司全流通，肯定是未来的方向。其意义不在于解放存量的9500亿市值，而是激发内地企业在香港上市的积极性，分流深沪股市的扩容压力。

　　在这个改革中，最大的受益者是H股上市公司的大股东们，其次是港交所和香港（获得了做大金融业的机会），第三是内地股民（减轻了深沪股市扩容压力）。

　　目前内地企业总市值占港股的66%，成交额占港股的78.1%，而且呈现不断上升的趋势。从市值和成交量占比看，港股已经是名副其实的“港A股”。而且随着深沪两市“港股通”的开通，内地股民已经可以方便地买到相当一批港股股票了。

　　由于深沪股市IPO注册制改革遇阻，香港股市在中国进入“印股票时代”的背景下，显然迎来了巨大的发展机遇。这个机遇，当然也是香港的重大机遇。

　　此外，“新三板”改革也即将落地。这个市场目前有11000多家挂牌企业，但日成交量只有6到10亿元左右，可谓“僵尸市场”。“新三板”是柜台交易市场，是中国多层次资本市场的重要组成部分，国家有意激活这个市场。

　　根据媒体披露的信息，未来新三板可能在“创新层”引入“集合竞价”等类似深沪交易所的交易机制，并可能适当降低投资者的门槛。这意味着，这个市场的活跃度将大幅提升，挂牌吸引力将再度上升。已经有人放话，“新三板”有可能成为全球最大的资本市场。当然，这需要很长的时间。

　　总之，在“股市大扩容时代”，深沪两个交易所不够用了。“新三板”要发挥作用，港股也要发挥作用。这样，中国资本市场将进入“四强并列”的局面。

　　下面是港、沪、深、京四家市场的挂牌上市公司、总市值、日成交量的情况对比（港、沪、深交易所的成交量，为今天数据）：

项目	香港	上海	深圳	北京
企业数量（家）	2082	1389	2076	11632
总市值（万亿）	27.41	33.03	23.57	--
日成交量（亿）	923	1850	2223	6-10亿
资金总量（万亿）	10.42	11.16	6.79	14.36

　　注：“全国中小企业股份转让系统”未公布挂牌企业总市值，总股本为6844亿股；其日成交量一般在6到10亿元左右。表格里的“资金总量”，是四个城市的“金融机构本外币存款余额”。表格里的货币单位均为人民币。

　　通过上述表格可以看出，北京“新三板”（全国中小企业股份转让系统）挂牌企业数量非常庞大，超过了港沪深三个交易所上市企业总数。但成交量几乎可以忽略不计，总市值也不大。

　　在“资金总量”上，北京遥遥领先，汇聚了14.36万亿元的存款，远远超过上海、香港，是深圳的两倍还多。上海的资金总量也超过了香港，深圳则正在拉近跟香港的距离。至于市场成交量，则是深圳股市领先；挂牌企业数量，深圳接近香港，上海上市企业最少。

　　随着香港、北京开始全面参与切分国内资本市场的蛋糕，上海、深圳的优势将被“摊薄”。上海、深圳统治内地资本市场的局面将终结，香港和北京金融中心的地位将有大幅的跃升。

　　至于广州、杭州、成都、天津等城市，距离金融中心的梦想估计将变得更加遥远。

　　至于香港股市，由于早就实施了注册制，再加上香港是自由港，资金来去高度自由，如果获得了充裕的内地上市资源，未来国际金融中心的地位将获得巩固。