刘晓博：央行今天再放大招，“印钞方式”悄然生变！

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　　在昨天“变相加息”5个基点之后，今天（12月15日）上午，央行再放大招，传递了几个耐人寻味的重大信号，暗示着2018年经济、货币政策的基本走向。

　　上午9点，央行通过官网发布了一份公报，全文如下：

　　为规范自动质押融资业务，提高支付清算效率，防范支付清算风险，中国人民银行制定了《中国人民银行自动质押融资业务管理办法》，现予公布，自2018年1月29日起施行。《中国人民银行自动质押融资业务管理暂行办法》（中国人民银行公告〔2005〕第25号）同时废止。

　　与此同时，央行还在官网上发了一份“答记者问”，对新措施做出了一些解读。

　　央行的解读非常专业，我就不直接引用了，这里给大家翻译一下。

　　先解释什么是“自动质押融资业务”。央行是资金清算的中心，金融机构在央行都存一笔钱，用来应付每天的清算，被叫做“超额准备金”。之所以这样叫，是区别于“存款准备金”的。“存款准备金”是法定的，被央行冻结的资金。

　　在资金宽松的时候，金融机构的“超额准备金”占总存款的比例会比较高，放在央行便于应付日常结算。到了货币政策偏紧张的时候，钱不太够用了，“超额准备金”占比就会不断下降。这时候，很有可能出现某个机构突然在某一天没有钱了，无法应付清算。

　　这时候怎么办？当然不能违约，只能向其他金融机构或者央行借钱。这个程序就会比较麻烦，耗时比较长。于是央行在2005年开办了“自动质押融资业务”，缺钱的金融机构用债券为抵押物，向央行借钱。一般当天借、当天还，按照小时计算利息，最长时限是隔夜。

　　也就是说，“自动质押融资业务”是一种“救急不救穷”的业务，主要是为了避免违约、引发金融波动，而尽量避免成为一种“常规融资手段”。金融机构可以走这个渠道向央行借钱的前提是——临时耗尽全部准备金仍不够清算所需。

　　央行把2005年的“暂行办法”升级、修订为“管理办法”，主要做了一下变动：

　　1、扩大了成员机构融资的空间。开发性和政策性银行、国有商业银行、邮政储蓄银行的融资余额上限由实收资本的2%提高至4%，全国性股份制银行由实收资本的2%提高至10%，城商行等其他金融机构由实收资本的5%提高至15%。

　　2、增加“地方政府债券”为“合格质押债券”；合格质押债券还有国债、中央银行债券、政策性金融债券等。

　　先看第一个变动。很显然，金融机构未来通过“自动质押融资业务”可以“借钱”的上限被大大提高了。这意味着什么？

　　这意味着未来一年货币政策仍然是偏紧的，金融去杠杆仍在延续。在这个过程中，资金最紧张的显然是中小银行，如果央行不做这次政策调整（大幅提高了中小银行的融资比例），很有可能在2018年出现中小银行的“清算违约”，最终引发金融市场剧烈波动。

　　所以，这一方面是金融市场的利好，另外也暗示着流动性在2018年偏紧，去杠杆政策会延续，中小银行日子不太好过。

　　再看第二个变动，增加“地方债”为合格质押债券。

　　过去几年，地方债被严格规范，基本上变成了“省级债”（只有省政府和计划单列市政府可以发行），并被财政部严格审查。这样，地方债的信用等级有所提高。此外，在地方债里分解出了“公路”、“土地”等专项债券，分类管理。

　　地方债多了，就需要金融机构来认购（其实就是我们给银行、信托的理财资金）。怎样提高金融机构的积极性？除了利率要高，还要提高这些债券的流动性，或者说增加其用途。把地方债纳入“自动质押融资业务”的合格债券，意味着央行的认可。这样，地方债就有了“准货币”的性质，可以在金融市场抵押、转让，用于金融机构加杠杆、变现等。

　　我此前在专栏里讲过，最近两三年，央行“印钞票的方式”发生了巨变。以前是“外汇占款方式”，也就是发行人民币买美元；现在主要是“对其他存款性公司债权”（MLF、PSL和逆回购之类），就是收取抵押物，借钱给大银行。现在央行“对金融机构的债权”规模在11月首次突破了10万亿，达到了10.11万亿，而在2014年6月只有1.4万亿。

　　这10.11万亿减去1.4万亿，然后乘以货币乘数（5左右），基本上就是过去几年新增的M2！

　　换句话说，以前发钞需要抵押美元，现在主要抵押债券。美元靠顺差，债券靠印刷。而地方债，就是目前债券的主要“印刷渠道”。

　　再换一句话：地方债将成为2018年稳增长的重要手段，因为房地产低迷了、环保加强了（地方财政收入下降了），而经济的下行压力将逐步显现。

　　当然，需要提醒大家的是：除了地方债，2018年还有一个经济增量来源：开放。

　　这开放不仅仅是对外资开放，还是对民企开放。开放的领域包括：放宽银行类金融机构、证券公司、证券投资基金管理公司、期货公司、保险机构、保险中介机构准入限制，放开会计审计、建筑设计、评级服务等领域准入限制，推进电信、互联网、文化、教育、交通运输等领域有序开放。

　　可以说，在2017年中国在对外（对内）开放上迈出了一大步。现在，政策正在变成成果。下面是12月14日商务部公布的中国吸引外资的新数据，注意11月的数据：

　　1-11月，全国新设立外商投资企业30815家，同比增长26.5%；实际使用外资金额8036.2亿元人民币，同比增长9.8%。

　　11月当月，全国新设立外商投资企业4641家，同比增长161.5%；实际使用外资金额1249.2亿元人民币，同比增长90.7%。

　　中国经济就是这样：弹性大、回旋余地大。一方面，货币的确超发、问题的确不少；另一方面，经济的确在转型，亮点不断出现。这两点结合起来，让中国无论在楼市、股市上，还是经济发展上，都跟西方不同、也跟其他曾经的社会主义国家不同。

　　这一轮实质性的对外开放，可能对中国经济的影响，很多学者都估计不足。其实，如果增量资金（外资）可以持续，则人民币汇率有望被稳住，则中国对外投资也有可能有所放松（外汇管制放松）。另外，民间投资下滑的趋势，也有可能被“托住”。当然，这都需要时间来验证。

　　如果开放的效果足够好，则房地产就不重要了吗？当然不是。因为房地产带动性太强，影响太大。稳住价格、让成交保持温和，是最理想的状态。中国是个大国，撑住局面需要多种力量——制造业、房地产、大基建、新经济，国企、民企、外资缺一不可。

　　不管怎么说，今天央行大招传递的信号，耐人寻味。