陶冬：2018年全球经济的五个猜想

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　　2017年非常有意思。美国总统特朗普入主白宫后，一度被国会、媒体撞得头破血流，但是借税改方案一役逆袭得手，俨然成了美国的救世主，但是“通俄门”阴霾挥之不去。中国在十九大奠定了习近平主席的政治权威，中国经济宣告从高速增长走向高质量增长，去杠杆去风险成为头等经济政策目标。曾经担心的欧洲政坛极端化最终没有发生，但是欧盟教主默克尔的政治地位却因大选而意外失足。英国的脱欧谈判不得要领，承诺了400-450亿欧元的分手费却仍未能换来在欧洲市场的身份。

　　全球股市的波幅是历史上最低的（1964年除外），MSCI世界指数史无前例地每一个月都录得正增长，风险指数VIX平均数值创下历史最低纪录。美中科技股飙升，中国A股H股表现分道扬镳，美债收益曲线异常平缓，美元汇率乏善可陈，黄金与比特币走势天壤之别。石油价格借着一纸限产协议而咸鱼翻身，中国的去产能故事也让工业金属火了一把。

　　2018年全球经济会如何演变？以下是笔者的五个猜想：

　　1）美国税改是2018年的最大变数。这是三十年来美国最大的税务改革，个人税与公司税的大幅调低可以直接刺激经济，同时改善美国的营商环境。税改之后美国跨国公司滞留海外的巨额资金何去何从，将主导美元汇率走势。

　　笔者认为，税改的短期经济刺激作用被高估，美国经济最快在2018年下半年开始放缓。但是美国税改无可避免地改变全球营商环境的均衡，势必带来一场世界范围内的政策性减税浪潮。跨国资金开始回流美国，美元汇率走高，美元区资产受惠于资金流入，而海外则预计出现流动性紧缺的局面。

　　2）中国去杠杆牵连着全球的神经。金融危机后，中国曾经一度为全世界提供了六成的增长动力，之后动能逐渐放缓，但仍是世界上最大的需求来源。经济工作会议上将去杠杆防风险提高到了前所未有的政策高度，流动性在缓慢收紧中，市场利率在逐步上调中。

　　笔者认为，2018年的政策监管力度一定进一步加强，金融机构内部的杠杆水平会进一步下降，导致流动性越来越紧，资金成本越来越高。这些暂时不至于触发系统性风险，不过对整体经济的增长动能是一个挑战，违约风险可能要进一步释放。

　　3）退出QE成为市场焦点。2017年美国联储连续加息，不过市场对通货膨胀前景却不看好，这使得两年期对十年期国债的利差缩减到金融危机以来的最低点。中国人民银行号称货币政策并未收紧，不过市场利率却一升再升，并开始传导到按揭利率、存款利率上。

　　笔者认为美国在2018年会继续加息三次，但是在货币环境正常化的过程中尽量舒缓税改带来的财政赤字压力。中国在宏观审慎、堵塞监管盲点中加速去杠杆，政策宣示不大，但是流动性收缩力度却未必小。欧洲央行可能在2018年正式宣布退出QE计划，日本则暂时看不到类似的动作。

　　4）全球增长拐点将现。世界正在经历战后最长的一次经济扩张周期，这既是拜天量流动性所赐，也是企业投资信心回暖的结果。特朗普当选美国总统、中国十九大召开、欧洲政坛未现黑天鹅事件，都为短周期带来了额外的刺激，但是这些到2018年下半年可能出现逆转。

　　笔者认为事件性因素开始消退，全球增长速度可能在2018年下半年开始回落。目前看到的只是增长的温和放缓，但是不排除去杠杆、市场动荡、地缘政治事件造成更大规模的调整。海外美元回流、美元重回强势的话，新兴市场可能受到意外的冲击。

　　5）资产泡沫是悬在头顶的剑。美国的股票、日本的债券、中国的房子，被称为世界三大估值奇景，是泡沫早晚会爆，问题是2018年会不会爆。

　　笔者认为，全球流动性由放到收，资产维持2017年的荣景会十分困难。政策风险转化成市场风险，并触发连锁调整的机会明显上升。全球大调整并非必然，但是三大泡沫中其中一个出事并非不可能。