易宪容：中国股市的升势是否会持续下去？

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　　3月4日，接上星期上海综合指数累计上涨6.77%之势，国内股市三大指数都再向上冲，上海综合指数近9个月以来首次突破3000点收市，全日升1.12%，报3027点；深圳成分指数收报9384点，升2.36%；创业板指数收报1619点，急涨3.31%。上海与深圳两高成交再现万亿元规模，达10466亿元。国内股市升到这样的高位，是否会再升下去，可能取决于两会是否有利好政策，以此来决定未来股市升市的动力。

　　可以说，从2月25日以来，A股市场出现一波暴涨行情，成交大增。上海和深圳两市成交额已经出现三天突破万亿大关，2月26日，天量成交也让部分券商的交易系统超负荷而“死机”。足见国内股市炒作又开始是多么的炽热。而且这种股市炒作炽热也带动大量的人涌入开立证券账户，由上一个月券商营业部门口门可罗雀，到目前人头涌动。中国结算数据显示，截至2月22日的一周，A股新增超过31.6万户，创10个月来新高，比上一个星期增加20.66万户，增长53%。成交大旺，两市的融资融券余额也快速增长，截至2月25日，上海和深圳两市融资余额合计7751.68亿元，升179.65亿元，是连续11日增加。

　　对于国内股市当前的快速上涨，以年初最低点计算，到3月4日为止，三大股市指数都上涨超过了20%以上，或今年股市已经进入牛市。也就是说，不管当前国内股市上涨是实质性的，还是技术性的，中国股市上涨已经显示出由熊市向牛市转换的迹象。面对这种态势，国内股市上涨是否会进入实质性的牛市，甚至会进入如前十年美国股市那种冲天的大牛市，当然要看这种国内股市由熊转牛的原因，也得看中国及全球经济基本面和中国的股市改革能不能形成这样牛市的条件。

　　首先，可以看到，这轮中国股市快速上涨与政府的政策鼓励、政府希望证券市场发展与繁荣有关。可以说，从十九大以来，强调中国金融市场的融资结构的改善，强调中国资本市场的发展，一直是中央政府发展金融市场的主题。而且最近的中央政治局集体学习的讲话，更是把这一主题推到前所未有的高度，推到国家竞争力的高度。所以，既然中央政府有这个愿望，市场肯定会预期政府会推出一系列刺激股市发展之政策。可以说，最近证监会主席的调换就是向市场发出一个强烈的信号，2019年中国的股市将会有新气象。而科创板市场的推出，就是这种市场新气象的重要案例。还有，既然政府有这种意愿，以国有为主导国内的金融机构要达到政府的意图并非难事，问题是如何来做的问题。

　　其次，触动这种中国股市突然上涨的重要原因还在于中国央行货币政策的变化。这不仅表现为全球各国央行的货币政策继续宽松，美国货币政策出现转向，而且也表现中国央行的货币政策宽松的发力已经见效。中国央行在2018年下调存款准备金率250个基点，今年1月份又进一步下调存款准备金率100个基点，而且市场预计中国央行在2019年还下下调存款准备金率100-200个基点。所以，今年1月份的银行信贷增长及社会融资增长都创历史最高记录。在这种情况下，市场的流动性充足，利率开始出现下行的趋势。再加上中美贸易战已经全面的缓和，人民币汇率不仅开始稳定，而且开始转强。就金融市场条件来说，这些都是孕育中国股市的重要原因。

　　当然，还有一个重要因素是，MSCI系数公司已经公布A股在MSCI中的纳入因子调整建议。2018年A股被成功纳入MSCI、纳入因子由最初的2.5%提升至5%后。MSCI公司已经宣布将中国股市的纳入因子进一步由5%提升至20%，分三个阶段进行，年底完成。现在数据显示，截至2018年6月30日止，合计有14.8万亿美元将MSCI指数作为基准投资指数，这些资金分别来自机构投资者、个人投资者及ETF。如果中国A股在MSCI指数的纳入因子提升到20%，将有大量全球性资金涌入中国股市。今年以来，外国的投资资金净流入中国A股市场达1100亿元。所以，市场预期将来会有更多的国外资金流入国内股市，以此可推动国内股市繁荣。

　　还有，随着中国股市由熊转牛，2015年上半年推动当时国内股市快速上涨的“场外配场”又开始死灰复燃。不少年青的投资者又开始借助场外配资涌入股市。这也就是为何上个星期国内一些证券公司的营业部又开始人头涌动，投资者大增，及股市交易量连续两天突破万亿元大关的重要原因。大量的国内投资者涌入，愿意进入股市，则是当前股市得以持续发展最大动力。

　　当然，当前A股的升势能否继续，中国实质性的牛市是否到来？还有待中国股市的监管部门能够审时度势，把握时机因势利导，还在于中国股市的改革能够进一步加大力度，还在于中国股市的市场化程度提升，还在于中国股市真正走向成熟，这些都需要艰苦卓越长期的努力的，应该不是一蹴而就的。所以，中国股市的发展与繁荣根本上还在于一些基础性制度确立。这才是根本所在。

　　所以，中国股市要实质性的走牛，政府应该从以下几方面入手，一是股市是市场经济中最为高级的市场形式，要让国内股市真正的持续康健发展，最为重要就是要用市场化的观念、市场化的手段及工具来治理市场，减少政府直接参与，减少政府对市场干预，这是中国股市发展的制度基础的基础。所以，新上任的证监会主席在第一次记者会十分强调敬畏市场，强调市场化的法治就是这含义。比如股市改革、股市制度规则和法律设立，就得通过公共决策的方式来进行，而不是由部门出制度、出规则。

　　二是要建立起非人格化的信用体系。因为金融是对信用的风险定价，股市交易的就是上市公司及投资者的信用关系。而这种信用关系就得通过市场的方式演化而来，有了非人格化信用体系，才能确立一套有效保证市场运行的法律和司法制度。但是，目前中国股市非人格化的体系还没有建立起来，基本上还是政府信用隐性担保下的信用体系运行。

　　三是在上述的前提条件下，如何来确定中国股市持续康健发展的基础性制度，就得建立起一个公平公正的交易平台，让所有的市场当事人能够在这个平台上根本个人才能资源来发展；就得建立一个有效的市场价格机制。股市的上市公司并不在于质量好坏，而是要一个有效的定价机制，让好的公司卖高价，让不好的公司不值钱；就得要建立起一个保护中小投资者利益的机制，当他们的利益在市场受侵害能够得到补偿。这是中国股市得以实质性走牛的基础。这些制度确立需要进行重大的制度改革才能达到。所以，中国股市是否能够进入实质性牛市，还得进行一系列的重大制度改革。