陶冬：债市惨遭屠戮 增长欲创新高

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　　上周股市、债市、油市各有大动作，资金重新配置风险资产。其中债市变化最大。美国通货膨胀加速上升，坚定了市场对于联储在货币环境正常化上提速的担心；ECB最新会议记录显示，欧洲货币当局对经济复苏越来越有信心；日本央行出人意料地削减购债额度；中国被传减少购买美国国债。这些被看成是债券市场的拐点，不少资深投资者开始谈论债市新时代，美国十年期国债利率一度突破2.6%，德国十年期一度升至0.54%。德国基民党与社民党达成组成联合政党的协议，欧洲去除一大政治不确定性，欧元汇率借势冲击1.22关口。日本和欧洲央行先后释放出鹰派讯息，美元连续走软，美指再度穿破91。债市的痛苦，乃是股市的欢乐。资金大量流出债市，促成了股市的一片兴旺，美股、港股引领全球股市持续攀升，股指纷创新高，2018年的股市开局大好。在石油前线，伊朗政局不安、美国库存下降，大西洋两岸的石油期货市场也是一片荣景，布伦特原油价格饮马70美元边，突破了接近两年的牛皮局面。黄金上周亦有进账，比特币则受到监管打击，下泄超过20%。

　　欧洲央行和日本银行先后释出讯息，调整QE政策的时机开始成熟，这是继美国与中国央行进入货币政策正常化程序后的新发展，同时美国通货膨胀似乎开始加速，各国国债遭到抛售，新年至今的八天中已经有接近一万亿美元金额的债券的利率由负转正，新旧债王Jeffrey Gundlach和Bill Gross同时表态“债市已进入一个新的时期”。2018年是不是债券牛市的终结？答案是yes and no。如笔者之前所言，金融危机爆发已经是十年前的事情，超宽松货币政策也实施了八年有余，信心复苏在由消费蔓延到投资，资本市场极度畅旺，货币当局需要开始回收流动性，为下一次经济下行储备政策运作空间。笔者认为2017年是QE退出元年，美中两国先行，2018年则欧洲日本跟进，同时美中加码。目前所见的债市抛售，是央行动作超过某阈值后的市场反应。退出速度估计十分温和，但是已经不能无视了。美国减税和全球收紧流动性，是2018年的政策主轴，市场会不断撞击这两个主题，而这两个主题可能对包括中国的新兴市场冲击犹大。但是另一方面，除了特朗普减税外，笔者暂时没有看到什么改革措施出台，各国政府仍然躺在QE中得过且过。缺少结构性改革，目前所见复苏便缺少可持续性，当增长进入下行周期，大家恐怕还要靠QE对应，所以QE常态化这个趋势并没有变，只是在GDP好日子的时候央行们需要做一个政治show。

　　全球范围内，PMI在改善中，预计工业生产会加速。瑞信预测全球增长在第一季度达到4.5%，这是2011年以来所未见的，由于2011年数据受惠于QE和统计上的低基数，感觉上目前的增长达到了危机以来的新高峰。这意味着，美国联储三月再次加息的机会颇大，欧洲央行也可能在一月下旬调整政策。日本银行的退出时间比较难以捉摸，不过也应该是今年的事情。中国人民银行的货币政策中性偏紧，强监管之下银行表外业务持续收缩。笔者预计全球增长在下半年开始回落，力度取决于美国税改可以提供多少的支持。

　　本周市场焦点有两个，第一是中国2017年GDP，预计6.9%；第二是美国蓝筹公司的业绩。星期一日本央行行长黑田公开演讲会否提及最近的政策变化也值得留意，OPEC星期四公布月度原油报告。